文|锦缎研究院知勇
回顾2020年，年初突如其来的新冠疫情让原本陷入负增长的中国汽车市场再遭重挫2017哈弗汽车销量，加上造车新势力的异军突起，传统车企们雪上加霜。但长城汽车（HK：02333/SH：601633）是个特例：从去年7月份以来，长城汽车的港股市值一路猛涨，全年涨幅达386.6%，在一片哀嚎的传统燃油车领域，颇有些“我花开后百花杀”的意味。
究其原因，主要是去年7月以来，长城汽车的产业动作不断：2020年7月发布“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能”三大技术平台；下半年相继上市一大波重磅车型，包括哈弗第三代H6、哈弗大狗、WEY品牌豪华SUV坦克300、纯电动品牌欧拉白猫。
视线回到今年，长城的表现同样可圈可点：
2月份，长城汽车完成了对汽车智能芯片企业—地平线的战略投资（补充说明：地平线是汽车芯片一级市场的明星企业）；
3月29日，长城汽车又发布氢能战略，并带来车规级“氢动力系统”全场景解决方案—氢柠技术。
到了4月份的上海车展2017哈弗汽车销量，公司又带来诸多亮眼车型：哈弗家族新款SUV、长城全尺寸皮卡、长城首款纯电超跑和纯电SUV，还有WEY品牌全尺寸越野车坦克和旗舰车型摩卡。
长城汽车的各种新车和技术让人眼花缭乱，看起来不再是印象中那个靠SUV为生的自主汽车品牌，已不是“从前那个少年”。透过诸多变化看本质，我们明显感受到处在“中年危机”下的长城正在自我变革再出发。
图1：2020年长城汽车-港股股价趋势图，资料来源：雪球
01、发迹往事
【1】长城汽车的成长史
讲到长城汽车，自然会联想到SUV，毕竟长城已经连续11年夺得中国SUV销量第一。最让人津津乐道的要属长城哈弗家族的H6，它的知名度与“神车”五菱宏光相当。哈弗H6从2011年正式上市，到2013年成功挤下本田的CRV和大众途观成为SUV销冠，已经连续八年稳居国内SUV销量榜首，这款车也让长城成为家喻户晓的汽车品牌。
长城在SUV领域达到今天的成就并非一帆风顺，论资排辈，长城是最早造车的民营企业之一，它的历史可以追溯到1984年。最开始，长城只有皮卡生产资质，在1996年，推出长城爆款皮卡迪尔，凭借着出色的外观和亲民的价格，长城汽车两年后坐上了中国皮卡的头把交椅。依靠皮卡的不俗表现，长城顺利挖到汽车行业的第一桶金。
在当时的背景下，由于中国经济快速发展，普通民众对汽车的需求很大，不过国家只支持一汽、二汽、上汽等国企生产轿车，不允许民营企业染指这块肥肉。所以当时的轿车市场几乎是合资品牌的天下，将长城这类有着迫切造车欲望的民营企业拒之门外。
而另外一边，吉利汽车的四款轿车终于在2001年登上当年的汽车生产企业产品公告，吉利的李书福顺利拿到了民营企业的第一张轿车造车许可证，开始了他的造车梦。
长城汽车的当家人魏建军眼巴巴看着李书福的新车陆续上市，卖得热火朝天，后进的小弟声名鹊起，自己却只能生产拉货的皮卡。无奈之下的魏建军决定出走国外，在多次考察海外市场后，他大胆引进了SUV车型。在吉利拿到造车许可证后的第二年，也就是2002年，长城凭着生产皮卡积累的经验造出中国第一款经济型SUV赛弗。彼时中国的SUV市场还处在萌芽阶段，赛弗轻而易举进入当年全国SUV市场销量的前三名。
但是长城其实一直也没有放弃生产轿车的想法，到了2007年终于拿到轿车“准生证”，虽说已经比吉利晚了6年。此后，长城大力布局轿车领域，建设年产20万辆轿车生产基地，第一款轿车长城精灵也顺利上市。
但是好景不长，长城精灵遭到菲亚特的侵权起诉，双方对簿公堂，最后长城精灵被判侵权，第一款轿车仅上市不到1年就宣告停产。后来长城相继推出C30和C50两款主力轿车，希望扭转局势，可惜当时轿车市场已经一片红海，吉利、比亚迪、长安、奇瑞等品牌早经打得不可开交。最终，长城的C30和C50只生产了4年就按下了“暂停键”。
无心插柳的是，在轿车业务上栽了跟头的长城汽车，却在SUV市场活得风生水起，SUV的销量屡创新高。长城汽车干脆放弃轿车生产，专攻SUV生产，后面的几年，长城汽车从哈弗H1做到哈弗H9，集齐了“全家弗”。
图2：长城汽车的SUV家族，资料来源：长城汽车官网
【2】“押宝”SUV成功
从2010年到2016年，中国的SUV市场迎来黄金发展期，国人开始推崇空间大、底盘高的SUV，六年间国内SUV销量的复合年均增长率高达37.6%。长城汽车当初押宝SUV的举动，也使之成为SUV市场红利的最大受益者之一。
图3：2010-2016年中国的SUV销量快速增长，资料来源：Wind，安信证券
长城汽车的SUV销量从2010年开始一路突飞猛进，到了2016年，销量达到历史最高值93.3万辆，SUV的成功跟轿车的失利形成鲜明对比。
图4：2010-2019年长城汽车的SUV销量和占比情况，资料来源：Wind，安信证券
【3】先入为主
长城的SUV能有现在龙头地位，还有另一方面的原因。在21世纪初，长安、奇瑞和吉利等自主品牌早于长城获得轿车生产资格，重心一直在轿车领域。不过他们低估了国人对SUV的喜爱和SUV的渗透速度，都在轿车生产多年后才陆续推出各自的首款SUV。
但此时哈弗已经在SUV领域深耕多年，获得了较高的市场认可度，加上其整体销量大，规模优势带来更低的单车成本，吉利、长安等车企难免拼不过走高性价比路线的长城汽车。
图5：长城汽车是最早生产SUV的自主品牌车企，资料来源：公司公告，安信证券
值得一提的是，靠皮卡起家的长城，也默默把皮卡做到了全国销量第一。尤其是2020年，长城皮卡销售22.5万辆，市占率达到历史最高点，占比46%。算下来，长城皮卡已经连续23年保持国内、出口销量第一。
图6：2020中国皮卡市场竞争格局，资料来源：中国皮卡网
02、中年危机
但在这些光鲜数字的背后，隐藏着丛丛危机。
【1】SUV龙头地位不稳
中国的汽车市场进入存量博弈阶段，2017国内乘用车市场总量突破2400万辆，发展放缓；但2018-2020年连续三年负增长将产销规模拉低到2000万辆。相仿的，国内SUV的销量在2017年达到峰值1013万辆，之后连续三年下滑，国内SUV的渗透率已经度过高速成长期，进入了稳定期。
虽然中国经济仍然较快增长，加之全面放开三胎有助于缓解中国新生人口数量下降速度。但是毋庸置疑，中国的汽车市场已经不会再次经历10年前的高速增长。总结来说，行业巅峰已过。
图7：2018年起国内SUV销量开始连续三年下滑（万辆），资料来源：乘联会，东吴证券
图8：国内SUV渗透率已经趋于稳定，资料来源：锦缎研究院根据公开资料整理
跟其他行业一样，成长放缓之后接踵而来的就是格局的恶化，国内SUV市场从长城一家独领风骚，演变成群雄割据局面。
首先，自主品牌纷纷向SUV领域发力，市面上SUV车型日益增多，市场竞争加剧。其次，合资品牌价格下探，不断逼近自主品牌销售价。长城赖以生存的SUV市场不断受到冲击。
长城汽车SUV的销量自2017年开始已经连续下滑。逆水行舟，不进则退，今年二月份，哈弗H6的销量被长安CS75超越，到了四月份，哈弗H6的销量又被本田CR-V反超，同比去年，本田CR-V保持了77.9%的高增长，而哈弗H6的增长仅为9.6%。
图9：2015-2020长城汽车SUV销量，资料来源：公司年报
【2】利润下滑
从2011至2016年，得益于SUV市场红利，长城汽车销售净利率表现不错，远高于以生产轿车为主的吉利汽车。转折点在2017年，长城汽车的净利率直接被砍掉一半，最近三年的净利率一直在5%左右。
看看吉利的表现，毕竟是轿车和SUV两条腿走路，净利率相对更加稳定。不过面对2018年之后整个汽车行业的不景气，吉利的毛利率也有所下滑，这是无法避免的。
图10：长城和吉利的历年净利率对比，资料来源：公司年报
接着再看看长城汽车的净资产收益率，在2016年之前表现是非常优秀的，但是从2017年开始，数据就不是很好看了。
图11：长城汽车的历年净资产收益率（ROE），资料来源：公司年报
一言以蔽之，押宝SUV需要一分为二的看，遇到行业红利期确实可以集中精力办大事，也让长城赚到了高于同行的利润，但红利消退之时，单条腿走路的长城则显得有些吃力。
【3】品牌高端化失利
面对汽车存量化大背景，如何将品牌高端化，把品牌和价格向上突破，提高市占率和利润，这是摆在每个自主品牌车企前面的问题。
从长远看，品牌高端化也是每个车企的必经之路，比如：别克和凯迪拉克、福特和林肯、丰田和雷克萨斯。高端品牌往往有更好的溢价能力，是车企获得超额利润的重要途径之一。就拿大众集团为例，大众旗下的高端品牌奥迪和保时捷贡献了集团超过60%的营业利润。
实际上，长城汽车并非没有做过这方面的努力，反而是国内最早尝试品牌高端化的车企。早在2015年，长城推出售价超20万的哈弗H8，定位豪华SUV，号称“国产小霸道”，该车当年还在《敢死队3》上出镜了。可惜叫好不叫座，哈弗H8自上市起销量一直低迷，上市不到3年就停产了。
说到底，长城的SUV一直走的是高性价比路线，中低端的品牌形象已经在消费群体中形成固定印象，谁会想着把长城汽车和豪华联系到一块。
